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　　来源 | 野马财经

　　作者 | 方璐

　　寻到靠山了？

　　“国产奶粉第一股”贝因美（维权）（002570.SZ）
，终于还是走到了创始人退场的时刻 。过去，贝因美有“奶粉第一股 ”美誉 ，亦有网友形容它像“过气明星
”，在奶粉品牌竞争激烈的今天无力与其它竞品“大佬”比拼。

　　6月4日
，贝因美公告披露，控股股东浙江小贝大美控股有限公司100%股权将被司法划转至金华臻合名下
。后者是由金华市国资委全资控制的重整投资主体。

　　随着这笔交易落地 ，贝因美实际控制人将由创始人谢宏变更为金华市国资委 。那个曾经高喊“为中国宝宝研制 ”的创业者
，将正式交出这家亲手创办34年的企业控制权
。目前，控股股东小贝大美控股持有公司12.28%的股份 ，其中98.85%处于质押或冻结状态。根据重整计划
，法院裁定批准后，这些权利限制将被全部解除 。

　　国资接手后 ，对贝因美而言
，会发生怎样的变化？盘古智库高级研究员江瀚分析，贝因美的管理风格将由“创始人个人英雄主义
”转向“国资合规与风控导向”
。国资入主后 ，决策流程会更加严谨
，减少激进决策；战略重心将从单纯的“规模扩张 ”转向“稳健经营与资产保值”。国资通常要求更透明的财务纪律，这意味着贝因美可能会收缩非核心业务 ，聚焦主业现金流；资源协同将发生变化 。国资背景可能为贝因美带来地方性的供应链支持或融资便利，但在市场化营销的灵活性上
，可能会面临一定的体制性摩擦
。

　　截至6月4日收盘，贝因美报收于5.72元/股 ，涨幅10%
，总市值61.78亿元。

　　控制权易主

　　6月3日，贝因美重磅公告落地 ，持续近一年的控股股东重整事宜正式尘埃落定
，公司控制权迎来彻底大变局 。随着法院裁定控股股东小贝大美重整方案生效，金华国资正式入局接盘 ，贝因美实控权顺利完成从创始人谢宏到金华国资委的交接
，市场悬而未决的股权不确定性彻底出清
。

　　本次重整最早启动于2025年7月16日，彼时小贝大美正式启动预重整程序。历经近一年的投资人遴选
、方案敲定、司法审核 ，本轮重整终于完成收官
，全程节奏稳步推进 、无突发风险 。从公告披露信息来看，本次股权变动核心主体为金华国资旗下两大平台 ，双方形成一致行动关系后，合计持有贝因美13.35%股份
，成为上市公司最新实际控制方。

　　此次控制权变更仅针对控股股东层面，完全与上市公司经营切割
。据贝因美披露 ，公司与控股股东在资产
、财务、业务 、人员等维度完全独立
，控股股东自身债务及重整问题，不会波及上市公司日常生产经营。整个重整周期内 ，贝因美不存在资金被大股东占用
、违规担保等损害上市公司利益的情形
，基本面经营始终保持独立稳定 。

　　图源：罐头图库

　　此前困扰贝因美的核心利空，就是控股股东高比例股权质押、司法冻结带来的股权风险
。随着本次重整落地 ，大股东所有股权保全问题全部解除
，长期压制估值的不确定性彻底消除。实控人由民营创始人变更地方国资，是市场关注焦点 。对于深陷经营承压 、资源受限的贝因美而言 ，国资入主意味着获得更强的信用背书、产业资源与属地资源加持
，为公司奶粉主业发展
、渠道拓展、品牌升级提供全新支撑
。

　　据中国企业资本联盟副理事长 、中国区首席经济学家柏文喜分析，金华市国资委入主后 ，贝因美最显著的变化将体现在治理结构规范化与战略资源整合两个层面。国资背景可为母婴这一强信任属性的消费赛道提供品牌信用背书，提振渠道经销商和供应链信心 。

　　整体来看
，本次重整属于典型的“利空出清+利好落地
”
。旧的股权风险彻底出清，新的国资股东正式就位 ，且全程不影响公司现有经营体系
，原有业务
、团队经营节奏保持不变。对资本市场而言，长达一年的重整靴子落地 ，彻底修复了市场预期
，贝因美正式进入国资加持的全新发展阶段，后续国资协同赋能、经营改善也将成为公司核心投资看点 。

　　奶粉行业竞争激烈

　　贝因美10年亏损20亿

　　奶粉行业厮杀激烈 ，近几年贝因美的业绩扩张规模一直比较有限
。这一现状从业绩数据上可以看出：过去10年
，公司营收增长几乎停滞，营业收入一直维持在27亿元左右。

　　图源：Wind

　　利润表现更是不容乐观 ，2016-2025十年间
，贝因美有一半的时间都是处于亏损状态，10年归母净利润合计亏损20.23亿元 。

　　图源：Wind

　　针对业绩增长乏力的原因 ，江瀚认为，首先
，核心基本盘萎缩是主因。在出生率下降的大背景下，婴幼儿配方奶粉存量博弈加剧 ，贝因美未能有效抢占高端市场份额
，导致营收天花板明显；其次，渠道转型滞后
。相比飞鹤等竞品在母婴店渠道的深度下沉 ，贝因美在渠道精细化运作上存在短板
，导致动销不畅；再者，贝因美的盈利质量不高。虽然净利润微增 ，但这更多源于降本增效而非业务增长带来的自然红利
，缺乏规模效应的支撑，利润增长极其脆弱 。

　　2026年一季报显示 ，贝因美业绩乏力状况仍未得到改善
，营收约6.57亿元，同比减少9.67%；归母净利润约3895.49万元 ，同比减少8.98%
。

　　对于困住贝因美营收扩张的核心原因，柏文喜同样认为
，首当其冲是行业结构性萎缩，新生儿数量持续下滑 ，婴配粉市场进入存量博弈。而贝因美品牌力边缘化
，市场份额逐年下滑，甚至一度跌出行业前十 ，产品创新力不足难以吸引消费者 。贝因美还面临渠道困境
，2025年经销商数量已从1765家降至1579家，下降超10% ，前五名客户集中度从28.23%升至30.47%
，渠道收缩且依赖大客户
。此外，历史遗留的向渠道压货问题也透支了后续增长潜力。

　　面对以上挑战 ，国资入主后
，贝因美是否会发生质的变化，扭转业绩颓势？独立乳业分析师宋亮认为 ，实控人发生变化后，贝因美的战略一定会发生很大变化 。过去5年里
，贝因美为偿还债务 、减压，做出过一些较为过激或称之为较有风险的举动 ，国资收购后
，其战略可能会趋于稳健保守
。贝因美目前扩张压力很大，过去这些年 ，实际上其已“沦为类似于‘准代工’模式”
，所以大量利润被下游代理商或代工品牌的品牌方拿去了，导致其利润不理想。

　　贝因美对未来亦有设计 。该公司长期专注于孕婴童食品行业 ，2025年报曾强调
，正加速拓展儿童粉
、成人粉、纸尿裤 、湿巾
、纸巾、洗护等新品类，推动产品结构优化 ，多品类协同
，持续推进先进科技驱动的专业消费品公司战略落地
。

　　图源：罐头图库

　　柏文喜认为，从战略角度看 ，国资入主后，公司有望加快从“母婴营养 ”向“全家全周期健康
”转型
，依托国资平台在乳业整合 、产学研协同
、民生消费拓展等方面获得支撑。但国资的决策流程相对稳健，短期内可能削弱贝因美原有的市场灵活性和营销激进风格 。

　　无论如何 ，随着此次国资顺利入主
，对贝因美而言属实质性利好。本次变更彻底清理了控股股东历史股权质押隐患，公司治理结构趋于稳定
。依托国资平台优势 ，公司融资、渠道合作与资源对接能力将得到优化
，前期压制经营的不确定性完全落地。但放到业绩层面，短期很难实现业绩一飞冲天 ，当前奶粉行业存量竞争激烈 、头部品牌挤压持续
，公司现有经营团队维持原有运营节奏，国资更多侧重资源赋能、降低经营成本 ，业绩大概率保持稳步修复态势
，爆发式增长缺少行业与基本面支撑 。

　　创始人谢幕

　　有功有过

　　现年61岁的谢宏或许未曾料到，自己一手缔造的国产奶粉巨头 ，最终会挥手告别
。“国资收购后，用这笔钱
，可以帮着谢宏偿还资本市场的债务，偿还完毕后 ，谢宏夫妻俩基本上就是解套了
，不再受限制了。”宋亮分析道 。

　　2018年谢宏回归时，贝因美正处于悬崖边缘
。2017年公司巨亏9.6亿元 ，若2018年继续亏损
，将因连续两年净利润为负而被实施退市风险警示。彼时谢宏紧急出任总经理，通过剥离非核心资产
、收缩战线、清理库存等一系列“瘦身 ”动作 ，勉强将公司从退市泥潭中拖出 。但外界未曾注意到的是
，这场自救并未触及根本——母公司贝因美集团（注：2025年更名为“小贝大美控股
”）的债务地雷早已埋下
。

　　图源：罐头图库

　　根据公开资料及司法文书显示，贝因美集团作为控股股东 ，其股权质押率长期居高不下。随着2018年后去杠杆进程加速
，集团层面的流动性危机迅速传导至上市公司 。截至本次司法重整前，贝因美集团所持上市公司股份几乎全部处于质押或冻结状态 ，且涉及多起债务纠纷
。这意味着，即便上市公司层面暂时止血
，控股平台已无力维系对上市公司的控制权。

　　巧合的是，就在国资入主前夕 ，5月19日
，贝因美发布了一则看似不起眼的公告：公司董事 、副总经理兼董事会秘书方路遥因“个人原因”申请辞职 。这位“80后 ”高管任职仅8个月便匆匆离场，成为近年来贝因美管理层频繁动荡的最新注脚。随后 ，公司宣布由创始人谢宏临时代行董秘职责
。

　　董秘为何选在此节点辞职？据江瀚分析
，这是控制权转移前的常规人事“大扫除
”。原因有三，第一 ，在国资正式进场前
，原实控人团队通常会进行关键岗位的清理或调整，以便新股东顺利交接；第二 ，规避合规风险 。董秘作为信披第一责任人
，在控制权变更的敏感期辞职，可能是为了厘清过往信披责任 ，避免新旧交替期间出现合规瑕疵；第三，出于战略分歧考虑
。面对国资入主后的新治理结构
，原高管团队可能对未来定位存在不确定性，选择提前离场。

　　另据宋亮分析 ，原董秘入职贝因美不足一年
，他本身目的就是为帮助国资入资贝因美，调研
、摸底贝因美 ，然后为国资进入铺路 。现在国资已经收购完毕
，对他来说，任务结束了 ，他就推退出了
，这很正常
。

　　回顾谢宏的创业史，是一部典型的浙商逆袭史。1992年 ，凭借自研的“贝因美婴幼儿营养米粉”
，他在杭州起步，硬生生从亨氏、雀巢等外资品牌手中撕开一道口子 。2011年 ，贝因美登陆深交所，成为“国产奶粉第一股 ”
，巅峰时期年营收突破61亿元，市场份额紧追飞鹤
。然而 ，2013年后
，由于管理层频繁更迭 、激进的赊销政策以及粗放的渠道扩张，公司埋下了巨额坏账隐患。2013年至2016年间 ，公司营收从61亿一路下滑至27亿
，近乎腰斩 。

　　谢宏本人对贝因美有哪些主要贡献以及经营失误？据柏文喜分析，其重要贡献是1992年创立贝因美 ，抓住国产奶粉信任危机后的市场空白
，将公司打造为“国产奶粉第一股
”；在产品安全上坚守底线，成为少数未卷入三聚氰胺事件的国产乳企；构建了覆盖三四线城市的渠道网络 ，奠定了品牌基础
。但他同时也出现了一些经营失误
，比如，2011年上市后不久即以“健康原因”离职 ，引发高管团队动荡，两任董事长及部分高管先后辞职；战略摇摆
，多次跨界尝试（童装
、玩具等）分散资源，主业奶粉市场份额持续流失；过度依赖营销驱动 ，销售费用长期侵蚀利润
，而产品创新和供应链建设投入不足，导致品牌竞争力下滑。

　　图源：罐头图库

　　“对于谢宏来说 ，在贝因美做到了善始善终 。 ”宋亮分析
，至于失误的方面，其实对于一家企业而言 ，要在深度方面加强
，而非宽度，换言之 ，最擅长做什么就扎扎实实去做
，把它做精做透，而不是说锚定一个方向各个领域都要涉猎 ，特别是在今天这样一个商品精细化、渠道碎片化的时代，这一做法基本上没有活路。宋亮认为
，此番国资入主后，短期内谢宏还是作为一位管理者存在 ，中长期必然会被新鲜血液所替代
，且国资肯定会对贝因美加强管理，从用人方面来说 ，未来可能会有更能胜任的人来出任
。

　　此次谢宏交权
，并非主动退场，而是债务重组下的无奈选择。随着此次国资通过司法重整正式接盘 ，贝因美将正式告别“谢宏时代” 。对于资本市场而言
，新的悬念在于：剥离了创始人光环的贝因美，能否借助国资的股东资源 ，解决长期困扰公司的资金掣肘
，在飞鹤 、君乐宝等强敌环伺的存量市场中，找回当年的行业坐标？

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。